来源：华泰证券
核心观点
需求放缓引发原油供给协同失效，超低油价或催生新平衡
2020年3月国际原油价格重挫约50%，是opec成立以来的第五次，本轮大跌起始是缘于新冠肺炎导致全球原油需求的恶化，而后opec+减产协议搁浅叠加之后的增产举措更使油价雪上加霜。成本竞争中，2019年主要产油国的财政平衡油价均高于44美元/桶，另一方面，我们估算2019年初美国页岩油企业的运营成本处于27-35美元/桶区间。全球放水阶段性为大跌的油价托底，而随着时间推移，产油国财政压力及美国页岩油企业的债务压力或将促使各方达成新的供应平衡。近期opec会议达成减产970万桶/日的协议，我们认为后续油价有望逐渐回升。
历史上油价大跌对绝大多数化工品影响负面有机原料：定价的锚在于原油，油价大跌时价格同步下跌，短期内由于产成品和库存原料价值下跌的影响，盈利受损较为严重。煤化工及天然气化工：在成本曲线上与油头产能是竞争关系，油价大跌必然会使得行业成本曲线中枢下移，从而压制煤化工利润空间，但波动幅度小于布油，原因在于煤头成本线会起到“地板价”支撑作用。精细及功能化学品：由于油价大跌通常也会出现全球经济放缓现象，上述化工品的需求会受到较大冲击，因此短周期上价格跟跌。化肥及维生素：前者资源垄断、后者需求刚性，价格走势与油价关联不大，更多受行业政策、供需格局变化影响。
历史上油价周期各子行业的盈利变化与运行规律有机原料：盈利顺油价周期，油价大跌由于产品价格下跌以及计提存货减值损失的影响，净利润同比下滑，油价回升时期伴随产品价格回升，盈利会有较大程度改善；煤化工及天然气化工：盈利顺油价周期，油价大跌时导致油头成本下降，产品价格跟随下降，因此毛利率下滑、盈利能力下降，油价回升利好产品价格，毛利率会有较大改善、盈利能力上升；精细及功能化学品：盈利受油价周期和供需格局共同影响，油价大跌利好生产成本，但价格走势由供需格局决定。2008年油价大跌时经济低迷，行业需求受损、盈利下滑，2014-2015年油价大跌、经济较平稳，行业盈利改善较大。
本轮油价大跌后的演化会有何不同1、基础烯烃由于近2-3年烯烃原料多元化，各烯烃工艺路线之间存在较大的成本差异，因此在油、煤等能源价格相对稳定时，低成本路线厂商有强烈的扩产的冲动去挤出高成本路线产能，烯烃价格中枢可能下移；2、前两轮周期农产品价格与油价联动下跌，而这轮在沙漠蝗虫、草地贪夜蛾等虫害以及异常气候的影响下农产品价格或将坚挺，后续全球疫情得到有效控制后，农产品种植面积有望恢复正常，化肥、农药或将受益。
风险提示：经济复苏力度不及预期、减产幅度不及预期。
来源：金融界网站 


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